红旗连锁(002697.CN)

红旗连锁(002697):收入增8%主业净利增40% 外拓内增成效显著

时间:20-03-30 00:00    来源:海通证券

投资要点:

公司3 月28 日发布2019 年报:2019 年实现收入78.23 亿元,同比增长8.35%,归母净利润5.16 亿元,同比增长59.97%;摊薄每股收益0.38 元,平均净资产收益率18.25%;经营活动现金流量净额2.76 亿元,与净利润比值为0.53。

此外,公司公布2019 年分红预案,拟10 股派0.87 元(含税)。

简评及投资建议。

公司已发展成为“云平台大数据+商品+社区服务+金融”的互联网+现代科技连锁企业,2019 年实现归母净利润5.16 亿元,同比增长59.97%,其中新网银行贡献1.7 亿,我们测算主业净利3.46 亿元,同比增长29%。四季度归母净利润1.1 亿元,同比增长64.85%,其中新网银行贡献4400 万,测算4Q 主业净利润同比增长40%,高于1-3Q 各15%、30%、31%的增速。

1. 门店方面,(1)外延提速:全年开店309 家、关闭56 家,期末门店数3070家,单店面积200 平米,较2017-2018 年均100-150 家的开店速度明显提速;我们预计2020 年仍将保持200+家开店速度,且不排除外延扩张新方式的可能。(2)品类强化:公司2019 年4 月开始并表9010,且于2020 年初参股吉百兴食品20%,在生鲜店、精品店、24h 店等基础上新设快餐门店,我们预计通过品类协同,有望进一步提升门店密度。

2. 2019 年收入78.23 亿增8.35%,其中四季度收入增10%。2019 年综合毛利率增加1.53pct 至30.89%,其中四季度同比增加2.9pct,我们认为主要来自加强直采和进口商品,优化库存管理和结算模式等。

(A)分品类,日用百货收入12.35 亿元,同比提升1.05%,毛利率增3.03pct至28.43%;烟酒收入20.57 亿元,同比增长12.88%,毛利率增0.2pct 至21%;食品收入39.25 亿元,同比增长9.12%,毛利率增2.5pct 至26.18%。

(B)分地区,主城区收入增长9.22%至43.94 亿元,占比主营收入56.17%;郊县分区收入增长8.18%至25.59 亿元,占比主营收入32.71%;二级市区收入增长4.53%至2.64 亿元,占比3.38%。其他业务收入增长4.66%至6.06 亿元。

3. 2019 年期间费用率增加1.27pct,主因人工费用增加。其中,销售费用率增1.09pct 至23.47%,费用额增加2.2 亿元,主要员工薪酬和租金费用增加;管理费用率增0.21pct 至2.02%,费用额增加约2700 万元,主要来自广宣费及建国70 周年活动费用;因利息费用减少,财务费用同比减少110 万元至805 万元。

近年人效提升显著:2019 年人效同比增长5%至50 万/人,2015-19 年CAGR10%;2019 年底员工数1.56 万人,同比仅增2.8%,2015-19 年CAGR 仅-0.4%;单店员工由2011 年的10 人持续降至5.09 人,用工效率明显提升。

4. 毛利率改善及新网银行贡献投资收益等,归母净利润增长59.97%。公司参股15%的新网银行贡献投资净收益1.7 亿,而2018 年同期仅5529 万元,其中四季度贡献4400万元;2019 年归母净利润增长59.97%至5.16 亿元,扣非归母净利润增长60.39%至4.49亿元。我们测算,剔除新网银行投资收益后,2019 全年主业净利增29%至3.46 亿元。

四季度主业利润增速环比显著提升。一至四季度归母净利润各增45.71%、56.84%、67.51%、64.85%,我们测算剔除新网银行投资收益后,一至四季度主业净利同比各增15%、30%、31%、40%。

维持对公司的判断。外增内拓,驱动新阶段高效成长。①四川便利超市龙头,稳健成长:截至2019 年底门店3070 家,在成都便利店的市占率超50%。② 扩张提速,加密并下沉:2015 年3 次并购,2017-18 年开店放缓,2019 年净开店253 家、收购9010;预计2020 年在快速开店的同时,或有外延新方式机会。③ 精细化管理:深耕社区,提供80 多项便民服务;强化本地供应链,引入进口/网红商品,补强生鲜和快餐;红旗云大数据平台,联手饿了么等推进到家服务;主业净利率由2016 年2.3%升至2019 年4.4%。

更新盈利预测。预计2020-2022 年归母净利润各5.92 亿元、6.61 亿元、7.32 亿元,同比增长14.77%、11.57%、10.69%,EPS 各0.44 元、0.49 元、0.54 元;其中主业净利各4.14 亿元、4.79 亿元、5.46 亿元,同比增长20%、16%、14%,预计新网银行贡献的投资收益略有增长,各1.78 亿元、1.82 亿元、1.86 亿元。

考虑到公司2019 年投资收益占比归母净利润36%,且未来三年有望保持20%以上占比,我们采用分部估值法。考虑到公司便利超市业态优、成长空间大,布局民营银行跨界金融行业,可享有一定估值溢价,给以2020 年主业30-35 倍PE、投资收益5x PE(对应1.5-1.7 倍PS),综合给以合理市值区间133 亿-154 亿元,合理价值区间9.8-11.3 元,维持“优于大市”的投资评级。

风险提示:竞争加剧;开店速度低于预期;新品类拓展的不确定性;新网银行投资收益的不确定性。